维持“增持”评级。2015年公司非晶变压器、低碳节能服务有望打开公司新增长周期,同时武汉南瑞的收购将体现出明显的协同效应。由于节能项目落地节奏不及预期,我们下调2015-16年EPS至0.44/0.64元(原为0.57/0.78元),考虑到低碳节能业务进入加速增长期,我们根据行业平均给予2016年40倍PE得到25.6元目标价(原16元)。催化剂或包括:增发获批、节能服务项目落地、全国统一碳交易市场建立。

非晶变需求放量,行业龙头地位彰显。2015年国家电网非晶变招标占比大幅提升,公司作为非晶变压器龙头企业,我们预计年内中标总量有望呈现接近翻倍增长。城乡配电网改造蕴含巨大市场空间,参与配电网节能改造进一步提高公司非晶变市场占有率。随着行业整体产能放大及带材突破,非晶变成本进入下降通道,与传统硅钢变价差越来越小,未来电网建设与配网改造非晶变占比有望持续增长。

碳市场与节能业务驱动新增长周期。公司率先在国内7大碳交易所开设交易账户,推进碳交易一级市场和一级半市场,形成碳咨询、开发、交易、投资和培训“五位一体”产业链,我们认为公司在行业内碳服务与盈利模式最为全面,卡位优势显著,未来有望在千亿级碳交易市场占据领先地位。作为电网旗下企业,拟收购武汉南瑞完善节能业务布局,增加运维业务,横向打造节能业务产业群,纵向延伸节能服务产业链,并抢占高质量用户,我们认为能源互联网类业务将加速驱动公司进入新增长周期。

风险因素:增发不能顺利完成的风险,节能项目落地节奏和全国统一碳交易市场形成时间的不确定性